美国发生“钱荒”，开始放水，中国怎么办？【每周地产评论】

最近美国如此快而猛的“放水”速度，引起了投资者和媒体的关注，是美联储十多年来首次在货币市场开展此类操作，要知道，从2008年开始，美联储资产负债表从1万亿美元扩大到4.5万亿美元，共先后经历了三轮QE，直到2015年，但现在短短七天美联储就投放了5200多亿美元，这将意味着什么？

2013年6月，中国金融市场曾出现罕见的“钱荒”：回购利率创下30%的新高，债券发行流标并伴随收益率急升，交易系统延迟闭市，机构违约，基金被巨额赎回，并且出现股市暴跌。因各种因素错综复杂相互纠缠，又恰好在敏感时点同时出现，令这次“钱荒”成为中国金融史上最复杂的事件之一。

不仅中国有“钱荒”，美国也同样如此。2019年9月16日，周一，美国联邦基金有效利率（EFFR）突然大涨，加权平均利率由上一交易日的2.15%升至2.25%，达到政策利率区间（FFTR）2-2.25%的上限，而最高点超过了3%。周二，EFFR继续上涨，加权平均利率达到2.3%，突破了FFTR上限，最高点超过了4%；同时回购利率暴涨，最高竟触及10%这一危险区域，极不寻常。这些现象表明发生了“美国式钱荒”。（参见表1）

表1  联邦基金有效利率突破政策利率区间上限

数据来源：美国纽约联邦储备银行

周二，9月17日，纽约联储自2008年金融危机以来首次进场干预，投放隔夜资金530亿美元。9月18日，美国联邦储备局主席鲍威尔宣布减息25点，同时注入75亿美元流动性进入隔夜repo市场。随后三天连续操作，将每日隔夜资金投放规模增至750亿美元。9月20日，纽约联储宣布自9月23日起直到10月10日，每天都会滚动投放750亿美元的隔夜资金，期间还将进行3次、每次至少300亿美元的14天期资金投放；10月10日以后，视情况再作调整。（参见表2）

表2  纽约联邦储备银行为缓解钱荒所进行的注资操作

资料来源：笔者根据纽约联邦储备银行的公告信息整理。

前者市场早已料到，主要媒体的聚焦点仍放在利率上；后者一个星期前没有人预料到，事后看明白的不多。前一天repo利率由2%跳升到10%，纽约联储被迫通过大型券商向系统提供资金。不少分析师预言那是一时性的流动性短缺，但是货币当局注完一天又一天，每天75亿美元，不断有银行向联储求救，最后纽约联储索性宣布将将操作时间延续到十一月份。

根据世界黄金协会发布的数据，截至9月底，全球黄金ETF及类似产品净流入39亿美元，黄金总持仓量增加75.2吨，创下2808吨的历史新高。展望十月，世界黄金协会表示，黄金市场依然存在一些潜在的利多因素。

美国10天放水4万亿，中国怎么办？

与此同时，我们也关注到，10月14日，中央在西安主持召开部分省政府主要负责人经济形势座谈会时透露，当前经济下行压力加大，实体经济困难突出，中央要求要顶住经济下行压力，继续做好促就业、稳物价、保民生工作，确保完成全年主要目标任务。李克强说，要围绕保持经济运行在合理区间，落实好减税降费等各项政策，用好宏观政策逆周期调节工具。加快补短板、惠民生重大项目建设，扩大有效投资。拓展新的消费增长点。推进市场化法治化国际化营商环境建设。

与此同时，央行公布：9月份人民币贷款增加1.69万亿 M2增长8.4%。9月末，广义货币(M2)余额195.23万亿元，同比增长8.4%，增速分别比上月末和上年同期高0.2个和0.1个百分点；狭义货币(M1)余额55.71万亿元，同比增长3.4%，增速与上月末持平，比上年同期低0.6个百分点；流通中货币(M0)余额7.41万亿元，同比增长4%。前三季度净投放现金921亿元。

中国人民银行行长易纲出席70周年庆典系列新闻发布会，回答记者提问时称：中国宏观经济政策空间还是比较大。“我们并不急于做出比较大的降准或者量化宽松举措，中国货币政策取向要保持定力。”他还表示：既要稳当前，也就是说要加强逆周期调节，保持我们的广义货币M2和社会融资规模的增长速度和名义GDP的增长速度大体上相当、大体上匹配，坚决不搞“大水漫灌”。

美国、中国房租都降了

据媒媒体报道：美国消费者的力量是美国经济扩张的基石。几周之前，美联储副主席对媒体表示，美国消费增长处于史上最佳水平。然而，几周之后，摩根士丹利的研究表明，美国消费表现强劲只是美联储的“愿意相信的一个方面”，实际状况并没有那么好。

美联储副主席克拉里达（Richard Clarida）数周之前接受采访时表示，“我找不到历史上有任何时期的消费增长能与现在相提并论”，并用一组数据佐证了他的观点：失业率为3.5%，家庭储蓄率升至8%，总债务与收入比率徘徊在40年来的低点附近，消费者拖欠率处于或接近危机后的低点。

摩根士丹利策略师Vishwanath Tirupattur 和 Ellen Zentner 对此采用了不同的研究方法，即鉴于由于不同收入群体的家庭经历大不相同，因而采取自下而上的方法来看看，美国的消费哪里可能出现裂缝。

Vishwanath Tirupattur和EllenZentner最先从美联储公布的“低总消费债务收入比和拖欠率”入手：

抵押贷款约占消费者债务的70%。值得注意的是，危机后，抵押贷款债务受到高度限制，导致抵押贷款信贷质量变得更好。

当前抵押贷款FICO得分中位数超过750，而危机前则为700。毫不奇怪，当消费债务中最大部分的贷款仅限于高质量的借款人时，拖欠率自然很低。此外，随着住房拥有率从危机前的最高点69.2%降至目前的64.1%，有抵押贷款债务的家庭所占比例下降。再加上持续的低利率，与中等收入相比，偿债率处于数十年来的低点也就不足为奇了。

但是！纽约联储金融债务比率却描绘了另一番经济图景，大致与摩根士丹利居民信贷策略师的发现类似。住宅拥有率下降，租赁家庭占比也在上升，租金也在上升，而租金不包括在总还本付息成本中的信贷统计中。

除标准债务支付外，金融负债比包括租金支付、汽车租赁、业主保险及物业税，租金占这些非标准债务的大部分。

以上指标结合收入债务比来看，摩根士丹利认为，越来越多的租房家庭支付越来越高的租金。现在，美国住房拥有率与金融负债比两者之间的差距已经达到1980年以来的最大水平。而租房群体更加年轻化，收入水平相比房主更低。

总体而言，美联储的消费者指标，未能反映出出租家庭日益增长的压力，以及不同年龄阶层的债务负担的区别。

关于中国的情况：也同样正面临，“越来越多的租房家庭支付越来越高的租金”。

在中国房地产业协会的统计中，8月份，全国大多数主要城市的租金价格都出现了下跌。

在监测的33 个城市中，租金环比下降的城市数量已经达28 城，占总数量的90%，仅剩5个城市租金环比正增长。天津、深圳、广州环比回落最猛，分别为-8.55%、-5.25%、-5.00%。在5个租金环比上升城市中，三亚、杭州、长沙为环比涨幅前三，分别为1.80%、1.14%、0.57%。

租金为什么会下跌？有机构分析：最直接的一个原因就是—— 和个人可支配收入相比，租金实在是涨不动了。

这是8月份全国主要城市房租收入比一览：

除了广州，北京、深圳、上海，年轻人一半的可支配收入必须分给房东。 中国33个主要城市，将近三分之二城市的年轻人需要将三分之一以上的可支配收入分给房东。

房租下降是个有意思的信号，当然，对房价抑制有一定作用，但同时，也要关注收入了!经济靠放水，肯定是不行的。中国房地产也需要高质量发展！

本周特别推荐：《陶冬：美国的QE作战已经开始》。

以下是陶冬文章全文：

陶冬：美国的QE作战已经开始

陶冬为瑞信董事总经理、亚太区私人银行高级顾问，中国首席经济学家论坛理事

9月18日，美国联邦储备局主席鲍威尔宣布减息25点，同时注入75亿美元流动性进入隔夜repo市场。前者市场早已料到，主要媒体的聚焦点仍放在利率上；后者一个星期前没有人预料到，事后看明白的不多。前一天repo利率由2%跳升到10%，纽约联储被迫通过大型券商向系统提供资金。不少分析师预言那是一时性的流动性短缺，但是货币当局注完一天又一天，每天75亿美元，不断有银行向联储求救，最后纽约联储索性宣布将将操作时间延续到十一月份。

银行每天都要做清算，资金不够的时候一般在同业拆借市场借钱，轻易不敢到监管机构叩门求救，生怕消息传出会令市场和投资者怀疑银行有流动性危机。上次银行惊动联储借钱，是十一年前雷曼危机那个时候。

至于为什么银行会发生流动性短缺，一曰纳税高峰期，二曰沙特为应付油田袭击抽资一千亿。如果真是这些短期因素触发流动性短缺的话，市场至多一个星期就应该已经平复了。笔者认为，联储被迫不断向市场投入资金，唯一的解释是体系内流动性出了问题。

金融危机前联储的资产负债表为8千多亿美元，三轮QE后扩表至接近4.5万亿，哪怕之后通过缩表将资产负债表减到3.6万亿，也比危机前规模大出四倍半，怎么会缺钱呢？资金短缺的确切原因还有待分析，不过肯定和杠杆有关。联储启动一轮又一轮QE，第一轮为的是平息市场恐慌，之后两轮的原意是帮助实体经济，但是由于金融中介功能萎缩，大部分资金并没有进入实体经济，而是滞留在金融市场炒作。金融机构依靠低廉的资金成本在市场套取利差，赚得钵满盆溢。QE的最大受益者，是套利交易者。

近年名义利率不断走低，息差收窄，要想赚到同样的钱，需要更高的杠杆。日本和欧洲甚至先后进入了负利率时代，借钱炒作的成本也超低。争相的杠杆炒作风气之下，美元竟然不够用了。联储轻描淡写地进场解决市场资金不足问题，不过连续注资数周而市场资金短缺尚未退却，却是一个警号，处置不当甚至可能惹来系统性风险。不仅短期资金市场在实施暂时性注资，联储更直接宣布重新开始购买国债，操作起码维持到2020年第二季度。

联储重启债券购买计划，不忘加上一句，“不要将此混淆为QE”。鲁迅笔下孔乙己的“窃书不能算偷”在美国找到了知音！扩张资产负债表，就是QE。为了平息资金市场的短缺，为了对下滑中的美国经济提供助力，联储的QE作战已经开始。

鲍威尔是一位自认清高的人，他拒绝向美国总统的推特压力和债券市场的抛售压力低头，七月减息时候曾经抛出“此非新一轮减息周期的开始”论调，指出利率改变只不过是周期中部的政策微调。话音犹在耳边，但是接下来的减息动作却十分积极。其实以美国经济现状，未必需要大幅度减息，但是由于贸易与地缘政治的不确定性，联储还是及早进行了预防式的减息。

联储在资产负债表扩张上，估计也会用同样的套路。声言此QE不能算QE，但是资产购买计划释出可观的流动性，慢慢地大家就习惯了，决策者再悄悄地去掉暂时措施的字眼。事实上，联储的资产负债表已经不知不觉间多出了3千多亿美元。

重启QE的中期意图是帮助经济摆脱衰退阴影，短期触发点就是资金市场目前所感受到的流动性短缺，为了防范系统性危机，货币当局需要进行预防式干预，消弭危机于未然。流动性短缺一日不除，货币当局便一日寝食难安，银行放下脸面上门来请求流动性支持本身就是警号，雷曼事件之后没有人敢怠慢处理潜在的系统性风险。

笔者相信以目前情况看，QE比减息更重要。全世界的资金成本均处在历史低位，再降一两码政策利率的边际效用有限。反而加大基础货币供应量，尽量满足经济与市场对资金的需求，对于稳定经济和降低系统性风险有更直接的帮助。

雷曼危机和欧债危机之际，美国与欧洲先后祭出了QE法宝，当时的说法是非常时期的非常举措。危机早已远去，非常措施却常驻了。在经济的下行周期还没有展开的时候，央行们便纷纷施用货币扩张政策，这样做的好处是免去了一些经济下滑时候的痛苦，政治家在民意上得分；坏处则是价格、工资、房价、库存无法实现市场出清，将风险继续积聚下去。各国经济周期纷创历史最长纪录，资产价格屡试历史新高，当然皆大欢喜，但是此过程也刺激着经济尤其市场不断增加杠杆，因为资金的价格信号出现错误，资金成本过低，借钱太容易。这些助长炒作，催生金融价格泡沫，为下一轮金融危机埋下了伏笔。

QE政策对于经济不过是止痛药，可以舒缓痛症，但是无法消除病源。这是常识，根本不需要高深的经济学理论来演绎解释。位高权重的货币政策决策者多有经济学学位，还有一众经济学家辅佐，不会不明白如此简单的道理，唯一解释是利益使然。

- 推荐阅读 -

互联网时代，房产社群连接者

关注好房子，新地产，新生态、新战略

欢迎关注"地产号"（ID：wangfanghouse）